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第一章 开发正预期模型
如果拉斯维加斯发生地震，请务必直接前往基诺休息室。那里永远不会有任何东西被击中。 ——一位匿名赌场老板
这里有一些所有成功交易程序所共有的先决条件。本章和接下来的两章将涵盖这些内容：本章是关于开发正预期交易模型，第二章是关于实施稳健的风险管理方法，第三章是关于交易者纪律。让我们开始吧。
为什么技术分析有帮助
技术分析可能是开发正预期交易模型时使用的最有价值的工具。技术人员表示，技术分析之所以有助于此类模型的开发，是因为“价格有记忆”。这是什么意思？ 这意味着，当 1990 年原油价格为每桶 40 美元时，这个线性水平阻力区域将在 2003 年重新测试时再次充当阻力（见图 1.1）。这一现实让经济学家们抓狂，因为根据经济理论，2003年原油以每桶40美元的价格抛售是完全没有道理的，因为2003年美元的购买力与1990年的购买力不同。根据技术分析，2003 年每桶 40 美元的抛售是完全合理的，因为价格有记忆。价格有记忆意味着交易者经历过与每桶 40 美元的线性价格水平相关的痛苦、快乐和遗憾。让我们更详细地看看这个。
价格有记忆，因为早在 1990 年，一群交易员就以每桶 40 美元的价格购买了石油。他们有各种各样的购买理由：萨达姆·侯赛因入侵科威特、全球对石油和产品的需求强劲等等。然而，如果这些买家对自己诚实，随着油价暴跌，所有这些原因都会消失，取而代之的是一个想法，而且只有一个想法——通常以祈祷的形式表达——“上帝啊，求你让它回到每桶 40 美元，我发誓我再也不会交易原油了。”当油价确实反弹至每桶 40 美元时，该线性价格就代表此类交易者痛苦的亏损经历结束。因此，他们在每桶 40 美元的线性价格水平上制造了抛售压力。 还有另一群交易者也对每桶 40 美元线性价格水平的原油感兴趣。这是向第一组出售期货合约的组。因为他们在阻力区域的顶部卖出，所以无论他们在哪里回补空头头寸，他们都会获利，因此拥有与每桶 40 美元线性价格相关的愉快体验。 因此，当 2003 年原油价格再次升至每桶 40 美元时，他们寻求重复与每桶 40 美元线性价格相关的愉快经历，同时也造成了抛售压力。
但当然，大多数交易员在 1990 年既没有以每桶 40 美元的价格卖出也没有买入。相反，他们站在场外，遗憾错过了这十年的销售机会。市场的美妙之处在于，如果您等待足够长的时间，最终您可能会两次看到相同的价格。 当这种情况发生在 2003 年时，第三个也是最大的交易者群体通过卖出每桶 40 美元的线性阻力位价格来最大程度地减少痛苦的遗憾感。这就是技术分析有帮助的原因，因为大多数人都寻求避免痛苦并寻求快乐。在市场上，痛苦和快乐在原油价格水平（例如每桶 40 美元）上体现出来。
然而，2011 年 4 月，当我写下这些话时，原油交易价格为每桶 108 美元。显然，有些事情发生了变化。事实上，市场情况不断变化。正如第 4 章详细介绍的那样，价格行为的变化和周期性是市场中实际上可以保证的少数事情之一。发生变化的是，2004 年期间，原油经历了一种被称为范式转变的现象。范式转变是对资产价值认知的中长期转变。 许多基本因素导致了这种范式转变。最重要的也许是中国、印度和其他新兴市场经济体对碳氢化合物的前所未有的需求。
技术分析的有趣部分，更具体地说，关于具有记忆性的价格，是当这种范式转变发生时，我们并没有简单地将每桶 40 美元留在市场历史的灰堆中。相反，在 2004 年 5 月，当油价突破每桶 40 美元上方时，市场心理发生了转变，所有以每桶 40 美元出售原油的人都是错误的，而以每桶 40 美元购买的人都是对的。因此，当2004年12月市场重新测试40美元/桶时，那些卖出的人有机会减轻损失的痛苦经历，那些5月份买入40美元/桶的人有机会重复获利的愉快经历，而那些后悔的人则有机会重新获得利润。错过了以每桶 40 美元买入的机会，就有机会通过以该价格买入来最大程度地减少后悔感。每桶 40 美元的旧阻力位已成为市场新的支撑位（见图 1.2）。
接下来，将时钟快进到 2008 年 9 月 15 日。雷曼兄弟破产，信贷市场冻结，很明显，原油以及几乎所有其他实物商品正处于熊市的阵痛之中。事实上，原油价格已从每桶 147.27 美元跌至每桶 95.71 美元。那天，就像之前和之后的几天一样，在向投机者和套期保值者教授交易课程时，有人问：“你认为原油的底部在哪里？”我的答案似乎是对于一屋子年轻的能源交易员来说难以置信：“每桶 40 美元。” 当然，我的预测被证明过于乐观，因为原油最终触底至每桶 32.48 美元（见图 1.3）。尽管如此，几十年来的市场已经证明，每桶 40 美元的价格在原油市场上已经存在并将继续存在记忆。
令人难以置信的是，具有深厚科学背景的学者和经济学家在没有任何市场效率统计证据的情况下提出了有效市场理论，尽管有很多相反的证据。市场一直都是低效的，总是从恐慌到泡沫再到恐慌循环，而且永远会继续如此。事实上，如前所述，市场行为的这种周期性是我们作为交易者真正可以信赖的少数因素之一。 尽管听起来很荒唐，但根据有效市场假说，不可能存在泡沫这样的事情，因为市场始终以他们正确的或有效的价格水平在交易。换句话说，根据这些理论家的说法，荷兰的一朵郁金香在 1637 年 2 月 2 日被正确定价为 2,500 荷兰盾，在 1637 年 2 月 3 日也被正确定价为 2 荷兰盾。我将此称为“拿破仑类比”的一个例子。
当我们进入一家精神病院时，拿破仑类比就发生了，其中一位有魅力的病人彻底说服了自己和其他病人，他就是拿破仑。无论有多少精神科医生努力让这些病人相信他不是拿破仑，无论是被欺骗的病人还是他忠实的崇拜者都无法被说服。有一天，我们的妄想症患者逃离了精神病院，发现没有一个人相信他是拿破仑。这当然是因为他从来都不是拿破仑。他只是被迷惑了，并且让其他人相信了他的妄想信念。也许他永远不会相信自己不是拿破仑。 也许仍然有人坚信 2005 年左右次级抵押贷款池的合成债务抵押债券 (CDO) 仍应按面值进行交易。尽管他们坚信相反的观点，但这些合成 CDO 仍然一文不值。此外，就像我们受骗的、模仿拿破仑的精神病人一样，尽管在 2005 年房地产市场泡沫期间，各种金融机构对这些合成 CDO 进行了临时妄想性估值，但事实上，合成 CDO 始终一文不值。 尽管如此，正因为大多数人都是妄想症，价格暂时与价值不同步，所以这本书是为交易者准备的，而不是长期投资者，交易者必须等待我们的精神病人已经出院的证据，然后才能进行非理性交易，泡沫引发的价格水平。我们等待价格下跌的证据，因为价格不合理的市场在崩溃之前往往会变得更加不合理——这是低效、肥尾市场的本质——在崩盘之前，没有人能知道顶部在哪里。顶级已经通过印刷较低的价格得到了证明。正如约翰·梅纳德·凯恩斯所说，“市场保持非理性的时间可能比你我保持偿付能力的时间长得多”，或者正如我喜欢说的，“不要预测，只需参与。”等待顶部的证据开始卖出，等待底部的证据开始买入。 市场历史上到处都是那些过早正确的人的坟墓。从长远来看，保持正确对交易者来说是致命的。投机者需要在正确的季节进入市场。例如，2009 年 1 月左右，SemGroup 开始做空每桶 100 美元左右的原油。 他们正确地推测，油价在这样的水平上是不可持续的，并且与资产的长期价值不同步。尽管如此，2008年7月16日，SemGroup宣布他们存在“流动性问题”，并将其CME集团交易账户出售给巴克莱银行。 2008年12月12日，2009年1月芝商所原油期货触底于32.48美元（见图1.4）。当然，这对 SemGroup 没有任何帮助，因为他们已于 2008 年 7 月 22 日申请破产。
但为什么市场的低效率对我们作为交易者来说很重要？正是这种低效率使我们能够开发正预期交易模型。市场的这种低效行为导致了统计学家所说的资产价格的尖峰分布（而不是正态分布）（见图 1.5）。这意味着，与市场有效时相比，价格表现出更大的均值回归倾向，并且当价格不处于这种均值回归模式时，它们更倾向于趋势行为（统计学家将这种趋势行为倾向称为“肥尾”）的分布）。 正是因为市场表现出这种尖峰价格分布，所以正预期交易模型往往分为两类： - 利用市场回归均值倾向的反趋势模型。
- 利用市场经历厚尾事件的趋势跟踪模型。
三种主要技术指标中的两种都是振荡指标，它们在市场（至少暂时）超买或超卖时发出信号，而趋势跟踪指标（如移动平均线、移动平均线收敛分歧、一目均衡图云等）并非巧合。当市场表现出看涨或看跌趋势行为时发出信号。 您可能会问自己，“如果市场只能做两件事——趋势或区间交易——为什么会有三大类技术指标？”第三个主要类别是波动性指标，它们向我们提示市场何时从均值回归模式转变为趋势行为，反之亦然。事实上，事实证明，第三类指标在正预期交易模型的开发中最有用，因此我在第 4 章中专门介绍了各种类型的波动率指标、它们的使用方法以及它们的局限性。
如果感觉良好，就不要这样做
投机交易听起来很简单。市场只能做两件事，要么在区间内交易，要么在趋势中交易，而波动率指标可以帮助您了解市场当前表现出的行为类型。 那么为什么几乎所有的投机者都会赔钱呢？他们失败是因为成功的投机要求我们始终如一地做心理上不舒服和不自然的事情。
图 1.6 2009 年 3 月 E-Mini S&P 500 期货合约创下新低，相对强度指数振荡指标处于超卖水平
为什么均值回归交易模型在心理上实施起来会感到不舒服？在图 1.6（见图 1.6）中，我们看到 2009 年 3 月 6 日星期五，E-Mini S&P 500 期货不仅处于明确的熊市趋势，而且再次创出新的合约低点。该图表无法显示当天市场情绪是多么的悲观。周五，完成当天的市场分析后，我会关掉电脑，打开财经新闻，因为它通常很有趣。在这个特定的周五，市场刚刚收盘，他们正在采访两位市场专家。他们通常会看到一位受访者主张看跌观点，而另一位受访者则持看涨观点。 我们第一位分析师的预测是道琼斯工业平均指数为 5,000 点，标准普尔 500 指数为 500 点。 “五百”两个字刚出口，对方就打断道：“你疯了。”我想，“啊，这是看涨的论点。”然后另一位分析师继续斥责我们的悲观预测者，告诉他他疯了，因为道琼斯指数将上涨至 2,000 点，标准普尔 500 指数将上涨至 200 点。我瞥了一眼屏幕底部，只是为了确定自己没有输。我的想法是……不，E-Mini 标准普尔期货实际上收于 687.75。接下来的想法是，“当市场处于 687.75 点并且看涨的分析师呼吁其跌至 500 点时，这一定是底部。”果不其然，2009 年股市触底发生在 2009 年 3 月 6 日星期五（见图 1.7）。使用均值回归模型的交易者必须持续买入这种压倒性的看跌情绪或卖出 1630 年代郁金香（或 2005 年房地产）泡沫般的看涨环境。
图 1.7 滚动前月每周 E-Mini S&P 500 期货合约显示收盘价低于布林线下轨且相对强度指数超卖
执行趋势跟踪模型在心理上更具挑战性。市场突破1068，创历史新高。我告诉你，谨慎的做法是买入这些历史新高。您浏览了一张图表，发现仅 12 周前它的交易价格为 775。您下达了买入 775 的限价订单，认为您会以更便宜的价格购买，体验更小的风险，并享受更多的回报。通过在 775 下订单，您将交易资产的价格，无论价值如何（有关交易价格的更多详细信息，无论价值如何，请参阅第 5 章和第 10 章）。 1982 年 11 月 3 日，道琼斯工业平均指数创下 1068.1 点的历史新高（见图 1.8）。从那时起，我们经历了市场崩溃、互联网泡沫破裂、恐怖袭击、20世纪30年代以来最严重的信贷危机以及大衰退，而截至2011年撰写本书时，我们仍然没有在任何地方进行过交易接近 1068（见图 1.9）。 对于均值回归交易者和趋势跟踪交易者来说，有利可图的交易几乎是不可能执行的。或者正如我喜欢说的，“如果感觉不错，就不要这样做。”如果感觉很糟糕，就像注定会损失一样——这种情况比任何人想象的都要多——那就是有利可图的交易。另一方面，如果这笔交易感觉很容易赚钱……那就走另一条路。 我们都是人类，都会同时经历贪婪和恐惧； 如果我们感觉很容易，其他人也感觉很容易，而且几乎肯定会失败。相比之下，如果我们觉得这几乎是不可能的，那么很少有人能够接受这笔交易，而通过做心理上不舒服的事情——通过进行困难的交易——你会赚到其他 90% 的投机者所损失的钱。
图 1.8 道琼斯工业平均指数季度现金图表突破 1982 年历史新高
图 1.9 从 1982 年突破旧高点到 2010 年 7 月的年度现金道琼斯工业平均指数图表
尽管读者现在知道为什么 90% 的投机者会失败，但我们可以通过检查导致大多数投机者失败的心理偏差，了解更多关于如何成功、如何开发积极预期模型以及风险管理的信息。 1979 年，两位社会科学家丹尼尔·卡尼曼 (Daniel Kahneman) 和阿莫斯·特沃斯基 (Amos Tversky) 提出了一种替代主流市场行为有效市场假说的方法。 卡尼曼和特沃斯基没有假设市场参与者的理性和我们对风险调整效用最大的选择的偏好，而是提出了有关风险和回报的各种问题。他们的研究结果被称为前景理论和反思效应。他们的工作证明，人们在决策过程中是非理性且存在偏见的。
他们要求人们在各种选择之间做出具体选择。卡尼曼和特沃斯基首先让参与者在两种赌博或前景中进行选择：
- 赌博 A：100% 的机会损失 3,000 美元。
- 赌博 B：80% 的机会损失 4,000 美元，20% 的机会一无所获。
接下来，您必须选择：
- 赌博 C：100% 的机会获得 3,000 美元。
- 赌博 D：80% 的机会收到 4,000 美元，20% 的机会一无所获。
Kahneman 和 Tversky 发现，在第一组中，92% 的人选择了 B。在第二组中，20% 的人选择了 D。
反射效应证明，人们对于涉及收益前景和风险寻求的选择是厌恶风险的。 3 这意味着几乎所有的人——包括成功的投机交易者——都以同样的方式连接：我们都被编程为获取小利润和大损失（见图 1.10）。 那么，是什么将成功的交易者与其他投机者区分开来呢？成功的交易者已经开发并采用了基于规则的积极预期模型，迫使他们克服对小利润和大损失的天生偏见。他们学会了快速接受小损失，让大利润变大。或者，正如我喜欢告诉我的学生的那样，“你需要不断地问自己，‘我怎样才能降低风险？我怎样才能增加回报？’” 积极预期模型迫使我们做一些心理上不自然和不舒服的事情。 尽管我们存在偏见，他们还是通过利用其他市场参与者的非理性和偏见来迫使我们取得成功。
图 1.10 前景理论
“只管赚钱”
交易者经常会问我，为什么我认为某个特定市场会下跌，为什么当库存数据刚刚出来时我会做多其他市场，等等。如果我有时间，我可能会给他们一两个理由，尽管我更多时候会简单地回答：“你想了解这些举动背后的所有复杂原因还是想赚钱？没有人能知道所有的原因。忘记原因，只管赚钱。” 基本面分析的问题或局限性以及趋势线等经典技术指标的问题在于其主观性。使用基本面分析来开发正预期模型要困难得多，因为我们正在尝试开发具有严格规则的模型，以帮助我们摆脱偏向于大亏损和小利润的交易自然倾向。请记住，您总能找到以任何给定价格出售或购买的基本论据，否则没有人愿意以该价格购买或出售。此外，这些论点实际上可能会阻止您对高概率的举动采取行动，或者更糟糕的是，阻止您管理风险。在交易中，我们将这种现象称为分析瘫痪。因此，大多数正预期模型都是基于客观的数学技术指标，例如振荡指标或移动平均线。我们永远无法知道为什么市场因库存数据看跌而上涨，或者为什么尽管失业率下降但市场却下跌，但我们可以根据客观的、数学推导的技术公式制定各种进入、退出和风险管理规则。
这是否意味着基本面分析对于投机交易者来说毫无用处？一点也不。相反，在我们检查它的实用性之前，我试图对其局限性建立一个现实的理解。那么我们如何通过基本面分析来增强我们的正预期模型呢？我向交易者教授基本面分析的方式是通过华尔街的陈词滥调。第一个陈词滥调：“买谣言，卖新闻。”如果有传言称失业报告将显示失业率下降，从而经济走强，那么人们可能会买入股市。一旦报告显示就业预期改善，就抛售市场。为什么？因为上涨的理由已经实现，因此不再有任何理由持有股票。然而，这种陈词滥调有一个警告，这是华尔街的另一句陈词滥调：“市场讨厌惊喜。”这意味着，如果市场在失业报告发布之前基于失业率跌至 9.7% 的传言而反弹，而失业率实际上跌至 9.1%，则可能仍应购买股票，因为该消息这是超出市场参与者预期的看涨惊喜。 将基本面消息纳入我们的积极预期交易模型的另一个有价值的方法是，利用市场的反应方式与基于看跌或看涨基本面消息发布的预期相反的时间。例如，2009 年 4 月 29 日，美国能源信息署发布的每周库存报告显示，原油库存增加了预期的两倍。4 尽管有这一利空消息，石油市场还是出现了反弹（见图 1.11）。这次利空消息带来的反弹是市场所能提供的最利多的信息。这表明买家正在等待利空消息来建立或增加现有的多头头寸； 因此，即使有负面的基本面消息，市场也无法下跌。或者正如我的朋友理查德·霍姆（Richard Hom）喜欢说的那样：“如果他们不能因这个消息而抛售，那么当利好消息袭来时，他们会做什么？”
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发表于 2024-7-9 10:25:40
